上周，沃森生物（300142，收盤(pán)價(jià)41.25元）宣布以7.63億元巨資收購(gòu)分別位于山東、福建、浙江的三家醫(yī)藥專(zhuān)業(yè)代理商。本次收購(gòu)標(biāo)的增值率約為9倍，對(duì)應(yīng)平均市盈率為21倍。對(duì)此，有醫(yī)藥行業(yè)研究員表示，目前國(guó)內(nèi)對(duì)醫(yī)藥經(jīng)銷(xiāo)商的并購(gòu)最常見(jiàn)的估值一般為市盈率10倍，沃森生物的收購(gòu)價(jià)明顯偏高。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，本次計(jì)劃3億元、8倍溢價(jià)收購(gòu)的標(biāo)的山東實(shí)杰或與沃森生物主要客戶(hù)“泰安實(shí)杰”存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，但沃森生物方面并未就這一情況予以回復(fù)。有分析認(rèn)為，若山東實(shí)杰與泰安實(shí)杰確實(shí)有關(guān)，那么沃森生物此次收購(gòu)，相當(dāng)于自己養(yǎng)肥的羊，卻要自己高價(jià)收購(gòu)。

收購(gòu)價(jià)高于同類(lèi)并購(gòu)

上周，沃森生物宣布以7.63億元收購(gòu)山東實(shí)杰生物藥業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)山東實(shí)杰）、圣泰（莆田）藥業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)莆田圣泰）、寧波普諾生物醫(yī)藥有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)寧波普諾）各100%股權(quán)。

資料顯示，上述三家公司的交易對(duì)價(jià)分別為3億元、1.625億元和3億元，交易對(duì)價(jià)較凈資產(chǎn)賬面值的增值率分別為860%、1102%和847%.從盈利能力來(lái)看，上述三家公司2012年的營(yíng)業(yè)收入分別為1.12億元、0.38億元、0.64億元，凈利潤(rùn)分別為1503.83萬(wàn)元、510.87萬(wàn)元、1515.98萬(wàn)元。

對(duì)于上述交易，有投資者表示不解，“收購(gòu)三家銷(xiāo)售代理商而已，居然用了平均9倍PB、21倍P/E，我明天準(zhǔn)備賣(mài)出跑路了。”

沃森生物是否買(mǎi)貴了？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者向業(yè)內(nèi)人士進(jìn)行了咨詢(xún)。

“近幾年來(lái)，對(duì)醫(yī)藥經(jīng)銷(xiāo)商的并購(gòu)最常見(jiàn)的估值一般在10倍左右的P/E，而A股市場(chǎng)上最大的醫(yī)藥代理商并購(gòu)案即為人福醫(yī)藥并購(gòu)巴瑞醫(yī)療。”中投證券某醫(yī)藥行業(yè)分析師向記者介紹。

資料顯示，人福醫(yī)藥以7.76億元的價(jià)格收購(gòu)了診斷試劑經(jīng)銷(xiāo)商巴瑞醫(yī)療80%的股權(quán)，對(duì)巴瑞醫(yī)療的整體估值為9.79億元，溢價(jià)率為317.71%.以巴瑞醫(yī)療2012年度1.29億元的凈利潤(rùn)計(jì)算，人福醫(yī)藥收購(gòu)巴瑞醫(yī)療的P/E只有7.59倍。

收購(gòu)標(biāo)的疑似下游客戶(hù)

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，沃森生物此次收購(gòu)標(biāo)的之一——山東實(shí)杰身份存疑。

沃森生物2012年年報(bào)顯示，公司應(yīng)收賬款第三名為泰安實(shí)杰生物科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)泰安實(shí)杰），金額為4778.82萬(wàn)元，其賬齡為一年以?xún)?nèi)，占公司應(yīng)收賬款的10.26%.不僅如此，在其前五大客戶(hù)中，泰安實(shí)杰以5407.89萬(wàn)元的銷(xiāo)售金額排在第二位，占公司2012年度總收入的10.06%.

值得注意的是，早在2011年泰安實(shí)杰就已經(jīng)進(jìn)入沃森生物前五大客戶(hù)行列。年報(bào)顯示，泰安實(shí)杰位居公司2011年前五大銷(xiāo)售客戶(hù)的第四名，銷(xiāo)售額為2144.06萬(wàn)元，占當(dāng)時(shí)公司銷(xiāo)售收入的4.53%，同時(shí)也位列公司當(dāng)年應(yīng)收賬款第三名，金額為1943.43萬(wàn)元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款總額的6.09%.

同樣是下游企業(yè)，同樣位于山東，甚至連名字都有“實(shí)杰生物”四個(gè)字，山東實(shí)杰和泰安實(shí)杰是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系？對(duì)于這一問(wèn)題，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者多次致電且發(fā)郵件至沃森生物方面，但截至發(fā)稿時(shí)仍無(wú)回復(fù)。

“如果泰安實(shí)杰是山東實(shí)杰的子公司或前身，那么山東實(shí)杰的經(jīng)營(yíng)對(duì)沃森生物存在明顯依賴(lài)。”一位分析人士指出，這意味著，靠著沃森生物的業(yè)務(wù)，山東實(shí)杰才得以發(fā)展壯大，但在占了上市公司的便利之后，如今又高價(jià)賣(mài)給上市公司，里面的利益關(guān)系值得推敲。

山東實(shí)杰評(píng)估報(bào)告顯示，2012年該公司營(yíng)業(yè)收入為1.12億元，泰安實(shí)杰對(duì)沃森生物的銷(xiāo)售額（5407.89萬(wàn)元）相當(dāng)于山東實(shí)杰營(yíng)收的一半左右。

收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)引投資者關(guān)注

事實(shí)上，沃森生物上述收購(gòu)事宜已經(jīng)引來(lái)不少投資者的質(zhì)疑，大家關(guān)注的焦點(diǎn)集中于收購(gòu)定價(jià)是否合理，介入疫苗流通領(lǐng)域是否明智等方面。在某專(zhuān)業(yè)投資者平臺(tái)上，董秘徐可仁就部分疑問(wèn)予以了答復(fù)。

“公司收購(gòu)的這幾個(gè)標(biāo)的這幾年也在做整合和規(guī)范性工作，并有意單獨(dú)IPO.公司在收購(gòu)時(shí)要關(guān)注基本面尤其是規(guī)范性，但更看重其未來(lái)的成長(zhǎng)性。”徐可仁解釋稱(chēng)。

但仍有投資者并不認(rèn)可徐可仁的解釋?zhuān)?ldquo;在地方的醫(yī)藥代理商最有競(jìng)爭(zhēng)力的便是銷(xiāo)售隊(duì)伍的建設(shè)、在當(dāng)?shù)氐娜嗣}，以及與上游醫(yī)藥廠商的合作關(guān)系。如果沃森生物收購(gòu)這三家公司的老板及核心銷(xiāo)售人員跳槽或自立門(mén)戶(hù)或再私底下開(kāi)家公司，剩下的三個(gè)空殼對(duì)上市公司有何意義？”

中投顧問(wèn)產(chǎn)業(yè)研究部經(jīng)理郭凡禮亦表示，醫(yī)藥代理商的價(jià)值是通過(guò)建立專(zhuān)業(yè)化營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍，與賣(mài)方市場(chǎng)建立良好的合作關(guān)系，為上游廠商拓寬銷(xiāo)路打開(kāi)市場(chǎng)而能夠獲得較低的產(chǎn)品出廠價(jià)，從而賺取出廠價(jià)與賣(mài)方市場(chǎng)間的差價(jià)。

對(duì)此，沃森生物表示，將與核心團(tuán)隊(duì)人員簽訂了“4-3年”（即4年在職保證和3年市場(chǎng)禁入）或“3-3年”的合作協(xié)議。

醫(yī)藥流通企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。郭凡禮指出，醫(yī)藥代理商受制于上游藥企和下游賣(mài)方市場(chǎng)雙方的力量，利潤(rùn)的增長(zhǎng)很難保證。